oss 100 kroner!
Den globale økonomiske veksten avtar. Det er allerede en global produksjonsresesjon på plass: de siste undersøkelsene av økonomisk aktivitet i de store økonomiene viser at det er en direkte nedgang i produksjonen i alle de store økonomiene – og den blir verre.
USAs ISM-produksjonsindeks (score under 50 betyr sammentrekning)
Men prisveksten utenfor mat og energi, den såkalte kjerneinflasjonsraten, faller ikke i de store økonomiene.
Sentralbanksjefer fortsetter å rope mantraet om at rentene må opp for å redusere «overdreven etterspørsel» for å få etterspørselen tilbake på linje med tilbudet og dermed redusere inflasjonen. Men risikoen er at «overdrevne» renteøkninger vil akselerere økonomier inn i en lavkonjunktur før det skjer, og også skape en bank- og finanskrise ettersom gjeldsbelagte selskaper går konkurs og svake banker får bankrun (panikkartet uttak fra bankkonti, o.a.).
Aksjemarkedene i verden er fortsatt sterke og går opp mot høyder basert på investorenes syn på at en «myk landing» vil bli oppnådd, dvs. en nedgang i inflasjonen til sentralbankens mål uten en betydelig nedgang i investeringer, produksjon og sysselsetting.
Likevel gjenstår alle varsler om at de store økonomiene står overfor en ny nedgang fremover. For det første forblir inflasjonen «klebrig», ikke fordi lønnsøkninger (eller utgifter) fra arbeidskraft har vært «overdrevne», i motsetning til synet til sentralbankfolk og mainstream økonomiske forståsegpåere. Som jeg og andre har hevdet før, er det den dårlige oppgangen i produksjon og produktivitet kombinert med en veldig langsom retur til internasjonal transport av råvarer og komponenter som startet inflasjonsspiralen – ikke arbeidere som krever høyere lønn.
Om noe er det «overfortjeneste» som har drevet prisene opp. Ved å utnytte forsyningskjedeblokkeringer etter covid-pandemien og mangel på nøkkelmaterialer, økte multinasjonale selskaper innen energi, mat og kommunikasjon prisene for å høste høyere fortjeneste. Saken om «selgerinflasjon» ble sparket i gang av analyser av Isabelle Weber og andre som tvang selv de offisielle pengemyndighetene til å innrømme at det var kapital og profitt som vant mens arbeidskraft og nominell lønn tok støyten gjennom at levekostnadene steg.
ECB og IMF har siden publisert rapporter som innrømmer profittenes rolle i inflasjonen. IMF sluttet seg til det voksende koret om at inflasjonen egentlig var drevet av stigende råvareimportpriser og deretter av stigende bedriftsfortjeneste, ikke lønninger.
«Økende bedriftsfortjeneste står for nesten halvparten av økningen i Europas inflasjon de siste to årene, ettersom selskaper økte prisene med mer enn økte kostnadene for importert energi.» Dette var i strid med påstandene til lederne av den amerikanske sentralbanken og Bank of England om at et «varmt arbeidsmarked» og lønninger var driverne for en lønnsprisspiral.
Den trendy setningen på moten er «greedflation», som antyder at selskaper grådig hadde økt marginen mellom kostnader og priser for å øke fortjenesten. Men bevisene for økte fortjenestemarginer er tvilsomme. Fortjenestemarginene er høye i USA, men etter toppen i slutten av 2022 har de falt tilbake siden.
I en ny studie for Frankrike fant Axelle Arquié & MalteThie at prisøkningene var større der bedrifter hadde «markedsmakt», og dette forklarte «selgerinflasjon»: «i sektorer med høyere påslag øker prisene relativt mer: i den minst konkurranseutsatte sektoren, bedrifter går gjennom opptil 110 % av energisjokket, noe som innebærer en overskytende gjennomstrømning på 10 prosentpoeng. I tillegg finner vi at … bedrifter engasjerer seg i prisøkninger når de forventer at konkurrentene deres skal gjøre det samme.»
På den annen side ser det ut til at det i Storbritannia ikke har vært noen økning i overskuddsandelen av bedriftens produksjonsverdi.
Bank of England-økonomen Jonathan Haskell hevdet også at det er lite som tyder på at økende fortjenestemarginer er hovedårsaken til akselererende inflasjon. I løpet av de tre årene siden 2019 har gjennomsnittsprisene på forbruksvarer økt med 16,8 % i Storbritannia, 13 % i USA og 14,7 % i euroområdet. Av denne økningen bidro lønnskostnadene med omtrent halvparten av økningen i Storbritannia, 60 % i USA og 40 % i eurosonen. Økningen i overskudd bidro bare med rundt 30 % i hvert område. Det som var interessant er at når produktivitetsveksten (TFP) falt (som i Storbritannia) økte prisene mye mer.
Så er det en profitt-pris-spiral eller en lønn-pris-spiral? Dette spørsmålet har ført til en intens debatt mellom mainstream-økonomer og mer heterodokse økonomer, selv om den ideologiske inndelingen har blitt uklar med noen på begge sider av debatten: er inflasjon en «selgerinflasjon» eller «grådighet» fra selskapene; eller er det et resultat av «trange» arbeidsmarkeder som tillater arbeidere å øke lønningene og tvinge bedrifter til å heve prisene; eller er det, som monetaristene hevder, bare for mye pengemengde som jager for få varer?
Uansett er IMF bekymret for at når arbeidere prøver å få høyere lønn for å kompensere for stigende priser, «kan selskaper måtte akseptere en mindre fortjenesteandel hvis inflasjonen skal holde seg på sporet». Tilsvarende snakker Bank for International Settlements om dette i sin nye økonomiske årsrapport. «Den overraskende inflasjonsstigningen har vesentlig erodert kjøpekraften til lønninger. Det vil være urimelig å forvente at lønnstakere ikke vil prøve å ta igjen, ikke minst siden arbeidsmarkedene fortsatt er svært stramme. I en rekke land har lønnskravene økt, indekseringsklausuler har vunnet terreng og tegn på kraftigere forhandlinger, inkludert streiker, har dukket opp. Hvis lønningene tar igjen, vil nøkkelspørsmålet være om bedriftene absorberer de høyere kostnadene eller overfører dem.»
Her antyder erkemonetaristen BIS behovet for selskaper å «absorbere høyere kostnader» ved å akseptere » lavere fortjenestemarginer.» Men som det påpeker: «Skulle lønningene øke mer betydelig – med for eksempel 5,5 prosentsatsen som er nødvendig for å lede reallønningene tilbake til sitt pre-pandeminivå innen utgangen av 2024 – ville overskuddsandelen måtte falle til det laveste nivået siden midten av 1990-tallet (bortsett fra enhver uventet økning i produktiviteten) for at inflasjonen skal komme tilbake til målet.»
Uansett har debatten gått over til om sentralbankene bør fortsette å øke renten for å prøve å få inflasjonen ned til det vilkårlige målet på 2 % eller i stedet la inflasjonen holde seg høyere og lenger i stedet for å provosere frem en nedgang.
Arch Keynesian, Martin Wolf i Financial Times gjorde det klart hvor han sto. Som en ekte keynesianer ønsket han «etterspørselen» drevet ned for enhver pris.
«Vi ser en pris-pris- og lønns-prisspiral som stråler ut i hele økonomien. Den eneste måten å stoppe dette på er å fjerne den imøtekommende etterspørselen. Spørsmålet er med andre ord ikke om det blir en resesjon; det er snarere om det må være en, hvis spiralen skal stoppes. Den plausible oppfatningen er at svaret på den siste delen av dette spørsmålet er «ja». Liker det eller ikke (det gjør jeg absolutt ikke), økonomien vil ikke komme tilbake til 2 prosent inflasjon uten en kraftig nedgang og høyere arbeidsledighet.»
Wolf konkluderte med at «I sum, kan prisene måtte stige igjen.» Bør regjeringer hjelpe husholdninger med de økende kostnadene ved å låne og betjene gjeld? «Svaret er: absolutt ikke. At dette ville oppnå formålet med øvelsen, som er å stramme inn etterspørselen. Dersom finanspolitikken skulle oppveie dette, måtte pengepolitikken fortsatt være strammere enn ellers. Hvis ønsket er å moderere pengepressen, bør finanspolitikken strammes inn, ikke løsnes.» Så Wolf går inn for både finanspolitiske og monetære innstramninger.
Dere skjønner, sa han, vi kan ikke godta en lempelse av inflasjonsmålet fordi hvis «et land forlater sitt høytidelige løfte om å stabilisere verdien av valutaen så snart det blir vanskelig å levere, må andre forpliktelser også devalueres.» Her gjentar Wolf synet til Keynes selv på inflasjon: skrev (pdf): «Lenin hadde absolutt rett. Det finnes ingen mer subtile, ingen sikrere måte å omstøte det eksisterende samfunnets grunnlag enn å utslette valutaen.» Dette uttrykker frykten for økonomier med svakere valutaer sammenlignet med dollar – ikke bare Storbritannia, men spesielt alle de «fremvoksende» økonomiene som for tiden er dypt i gjeldskrise. Den som er tøffere når det gjelder innstramminger kan unngå en svak valuta og inflasjon, men i stedet få en dyp nedgang. Det er en avveining for mange land.
Innstrammingsalternativet opprørte den frittalende tidligere sjeføkonomen i Bank of England, Andy Haldane, som skrev: «Lærebokens rolle for pengepolitikken er å tolerere, ikke oppveie, disse midlertidige inflasjonsmissene forutsatt at inflasjonsforventningene forblir forankret. Å ikke gjøre det påfører veksten unødvendig ytterligere skade» , hevdet han i opposisjon til sentralbanksjefene og Wolf. Så hva om det er høyere inflasjon:«Med 3-4 prosent kommer inflasjonen ikke lenger inn i den offentlige bevisstheten. Det er i hovedsak ingen bevis for at det vil påføre kostnader som er større enn 2 prosent. Men kostnadene ved å senke inflasjonen de ekstra få prosentpoengene, målt i tapte inntekter og arbeidsplasser, er større ved disse inflasjonsnivåene. Å presse de siste dråpene i farten, ville bety å ofre mange tusen jobber for ubetydelig nytte.» Så la oss tolerere høyere inflasjon.
Som han sa det: «Se for deg en lege, usikker på arten og alvorlighetsgraden av en sykdom, som har administrert en stor medisinsk dose som ennå ikke har fått effekt. Forsiktighet ville få dem til å ta en pause for å se hvordan pasienten reagerte før de doblet dosen. Dette prinsippet bør sentralbanker følge nå for å unngå å overdosere økonomien.» Så la oss vente og se og la inflasjonen gå sin gang, argumenterer han. Men det betyr et lengre og høyere kutt i levestandarden for arbeidere ettersom inflasjonen holder seg høyere og lenger.
Den stjerneliberale venstreorienterte økonomiske historikeren Adam Tooze ble like fornærmet av Wolfs ortodokse posisjon. «Angsten nå handler om inflasjonsutholdenhet. Å få det ned igjen til 2 prosent er kampropet. Som det var for et halvt århundre siden, er dette et dypt konservativt politisk argument kledd i drakt av økonomisk nødvendighet . Så det er her vi har kommet til 2023: For å bringe inflasjonen tilbake til 2 prosent og samtidig bevare bankene, insisterer sunn fornuft på at vi trenger høyere renter lenger, pluss innstramninger. Og på dette tidspunktet må du spørre om vestlige eliter har lært noe fra det siste og et halvt tiåret.» Oppfordringen til innstramninger var «den gamle nyliberale logikken om «det er ikke noe alternativ». Tooze hevdet det«I jakten på lavere inflasjon risikerer pengeinnstramninger samme skjebne. Det er på tide å styre den løpende flokken vekk fra klippekanten, av hensyn til den økonomiske sikkerheten til millioner av mennesker og troverdigheten til våre politiske institusjoner.»
Så argumentasjon fortsetter blant sentralbankfolk og økonomer. Men det som mangler i alt dette er det som fikk inflasjonen til å stige i utgangspunktet, og hvorfor den forblir «klebrig». Oppgangen i produksjonen globalt har vært svak siden slutten av pandemien. Veksten i produktiviteten til arbeidskraft (produksjon per arbeider) har vært lav. I verdi (dvs. arbeidstimer) har tilbudet faktisk vært flatt eller fallende.
Som et resultat har enhver økning i utgifter eller kreditt endt opp med å øke prisveksten. Men ingen nevner at det er den kapitalistiske akkumuleringens manglende evne til å øke produktiviteten til arbeidskraft (og verdiskaping); i stedet handler argumentet om hvorvidt arbeidskraft eller kapital skal ta støtet; eller om inflasjonen bør få holde seg høy eller bli drevet ned til tross for risikoen for lavkonjunktur.
Bank of England-dataene ovenfor viser at jo lavere produktivitetsveksten er, desto høyere er den klebrige kjerneinflasjonsraten. Og som BIS også sa ovenfor, vil ikke inflasjonen gå ned uten en nedgang med mindre produktivitetsveksten øker kraftig.
La meg minne leserne om tilstanden til amerikansk arbeidsproduktivitet – og husk at USA er den kapitalistiske hovedøkonomien med best resultater.
Grunnen til at det amerikanske arbeidsmarkedet er «stramt» er ikke fordi økonomien ekspanderer i rask hastighet og leverer godt betalte jobber til alle. Det er fordi så mange dyktige mennesker i arbeidsfør alder har forlatt arbeidsmarkedet siden pandemien. Forskere ved St. Louis Fed anslår at USA har omtrent 2,4 millioner «overflødige» pensjonister over det tidligere normale tempoet. Hvis det er riktig, er det nesten nok til å forklare nedgangen i deltakelsesraten.
Også immigrasjon, en nøkkeldriver for tilbudet av arbeidskraft, har avtatt ettersom mange land bruker enda flere restriksjoner. Og så langt leverer ikke AI-teknologi raskere produktivitetsvekst fra den eksisterende arbeidsstyrken.
Hvorfor kommer ikke produktivitetsveksten? Det er fordi investeringer i teknologi ikke tar seg opp; i stedet foretrekker bedrifter å finne billig arbeidskraft selv fra et «trangt» arbeidsmarked. Hvorfor tar ikke investeringen seg opp? Det er fordi kapitalens lønnsomhet fortsatt er lav og ikke har sett noen betydelig endring opp – utenfor den lille gruppen av megaselskaper innen energi, mat og teknologi.
Og selv om USAs reale BNP har steget, gjenspeiles det ikke i innenlandsk inntektsvekst. Det er en betydelig forskjell mellom bruttonasjonalproduktet (BNP) og bruttonasjonalinntekten (BDI). Den divergensen skyldes at både lønn og profitt (etter inflasjon) faller. Så på GDI-basis er den amerikanske økonomien allerede i resesjon.
For lenge siden regnet jeg med at den neste resesjonen ikke ville bli utløst av en boligkrasj eller et børsavbrudd, eller til og med et finanskrakk, men av økende bedriftsgjeldskostnader, og drive deler av bedriftssektoren ut i konkurs – nemlig «falne engler» og ‘zombieselskaper’. Bedriftsgjelden er fortsatt rekordhøy, og mens kostnadene ved å betjene den gjelden var behagelige for de fleste på grunn av lave renter, er det ikke lenger tilfelle.
Klemmen mellom fallende overskudd og stigende renter strammer seg. Vi har allerede sett effekten av stigende renter på de svakere delene av banksystemet i USA og Europa. En rekordmengde kommersielle boliglån utløper i 2023 og er satt til å teste den økonomiske helsen til små og regionale banker som allerede er under press etter de nylige konkursne til Silicon Valley Bank og Signature Bank. Dette året vil være kritisk fordi om lag 270 milliarder dollar i kommersielle boliglån som holdes av banker utløper, ifølge Trepp – det høyeste tallet som er registrert. De fleste av disse lånene holdes av banker med mindre enn 250 milliarder dollar i eiendeler. I en fersk studie anslo en gruppe økonomer at verdien av lån og verdipapirer som holdes av banker er rundt 2,2 billioner dollar lavere enn bokført verdi på deres balanse. Dette verdifallet setter 186 banker i fare for å mislykkes hvis halvparten av deres uforsikrede innskytere bestemmer seg for å trekke ut pengene sine.
USAs finansminister Yellen er ikke bekymret, siden hun sier at Federal Reserves nylige «stresstester» på banker viste at alle kan ta et slag for kapitalen fra stigende renter. Men testene viste også at de tre bankene som gikk under i mars i fjor, ville ha bestått de testene! Chicago Fed-president Austan Goolsbee sammenlignet den potensielle kommende virkningen av Feds 5 prosentpoeng i renteøkninger med de usynlige farene Wile E. Coyote, den uheldige tegneseriefiguren, står overfor. «Hvis du hever 500 basispunkter på ett år, er det en stor stein som bare svever over hodene våre … som kommer til å falle ned på oss.»
Og forståsegpåerne er fortsatt bekymret. Deres estimat på en sannsynlighet for en resesjon i løpet av de neste 12 månedene er på 61 %, historisk høyt utenfor faktiske resesjoner.
Uansett hva som er årsaken til økende inflasjon og uansett hva argumentet om å holde seg til inflasjonsmålene, fortsetter de store økonomiene å gli mot en nedgang. Eurosonen er der allerede og USA kommer dit uansett hva aksjemarkedet mener og hva myndighetene hevder. Langt fra en myk landing, vil det være fra stagflasjon til slumpflasjon.
Denne artikkelen ble publisert på bloggen til Michael Roberts:
